Как уже было объяснено, на этот раз обязательным условием режима централизированного планирования стала поддержка рынков акций и облигаций насколько возможно стабильными перед переговорами с Грецией, поскольку если глобальная опасность не видна, это будет значить, что греческий «рычаг» не существует, ведь «рынок» (который благодаря любезности центральных банков больше в действительности не существует) не ожидает никакой инфекции, и именно потому-то S&P на прошлой неделе колебался.
Тут есть две проблемы, как вчера сформулировал UBS: 1) (отсутствие) риска, не отражающего более реальность, не имеет смысла и 2) «Найти выход из тупика» в переговорах добровольно может быть нелегко, «следовательно, внешнее давление – в форме финансовых и рыночных недоразумений – кажется необходимым, чтобы собраться с мыслями».
Однако, как мы вчера отмечали, пункт 2 важен только для Европы: «Сиризу» и большую часть Греции больше не волнует, что происходит на фондовом рынке, это волнует только еврозону (и пока ЕЦБ готов в любом случае оказать помощь, европейский «рынок» никуда не двинется). Возможно даже, что единственная забота греков – что случится с банковскими депозитами, хотя к настоящему моменту все, кто мог, уже вытащили деньги из банков.
А это значит, что снова, благодаря интервенциям центрального банка, процесс предоставления скидки остановлен и перекошен, чтобы добиться определённого политического результата. Однако, в самом худшем случае – при котором Греция выйдет из еврозоны – это будет просто означать, что момент истины в лучшем случае отложен. А до момента, когда невозможно будет не видеть реальности, останутся миллисекунды после того, как Греция объявит, что выходит из еврозоны.
Что произойдёт в этом случае – причина того, что ЕЦБ посвятил целый раздел рискам цепной реакции, который теперь тщательно маскируется интервенциями центрального банка, и который проявится, да еще и с лихвой, если действительно случится худшее. Нет нужды говорить, что проявится это очень быстро.
Вот каким образом, по представлениям ЕЦБ, произойдёт ухудшения финансового состояния в еврозоне после решения Греции:
Опасность цепной реакции выхода из зоны евро отражает тот факт, что существует значительный риск того, что к Греции, отказывающейся от евро, присоединятся другие страны. Евро, очевидно, не оптимальная валюта союза на данный момент, что придаёт экономический импульс самой идее более широкой фрагментации.
Уйдут ли другие страны от евро – зависит от двух вопросов, имеющих двоякие последствия:
Считают ли вкладчики банка, что их страна может отказаться от евро?
Гарантирует ли еврозона целостность банковской системы?
Для предотвращения цепной реакции нужен «двойной замок». Обещания, что банковские вклады гарантированы ЕЦБ, совершенно бесполезны, если общество в целом считает, что страна откажется от евро. Если кто-то полагает, что какая-то страна может отказаться от евро, тогда то, что ЕЦБ будет или не будет делать, к ней больше не будет применимо, поэтому он посчитает разумным вывести деньги, и чем раньше тем лучше. Тут можно провести параллель с расколом монетарного союза Чехии и Словакии в 1993-м: оба правительства уверяли общественность, что монетарный союз сохранится и сбережения вкладчиков в безопасности, но общественность не посчитала эти заявления достойными доверия, и забрала сбережения из банков. Процесс вышел из-под контроля, поскольку масштаб снятия вкладов вынудил правительство нарушить собственное обещание и покончить с монетарным союзом.
С другой стороны, если власти (в нашем случае – правительства стран еврозоны и ЕЦБ) продемонстрируют столь сильную приверженность целостности остаткам еврозоны, что убедят вкладчиков, что их деньги в безопасности, у них не будет мотивов забрать деньги из банковской системы страны, поскольку мнение, что вклады будут защищены, обоснованно. Тут можно провести параллель с фрагментацией монетарного союза США и реформами 1932-1933-го. Заявлениям Федерального правительства не верили (и монетарный союз распался) до тех пор, пока не осталось, что называется «пара ударов» до закрытия всей банковской системы, и только что избранный президент Рузвельт не произнес «зажигательную» речь. Масштаба появившегося законопроекта о банках оказалось достаточно, чтобы гарантировать целостность системы.
Правительству очень сложно контролировать прогресс развала монетарного союза, поскольку существующий пример одной страны создаст прецедент в глазах других членов союза. Канал передач – не государственные бонды, не акции, не валютные рынки, а банки. В случае выхода Греции из евро потери реальной ценности греческих банковских вкладов поощрят вкладчиков в других странах забрать свои финансы. Это не вопрос кредитоспособности банков в этих странах – как и вывод вкладов из шотландских банков перед референдумом в 2014-м был мотивирован отнюдь не вопросом их кредитоспособности. Скорее, мотивом стало ощущение риска – какую валюту получит человек в будущем со своего вклада, и что на эту валюту можно будет купить завтра в сравнении с тем, что можно купить сегодня.
Процесс пойдёт очень быстро
В своём докладе 1933 года американская ФРС отмечала с похвальной сдержанностью, что в начале года «кроме валютных накоплений происходили существенные переводы счетов банковских депозитов из банков, потерявших доверие вкладчиков в другие организации, что во многом было связано с перемещением фондов из одного сектора страны в другой».
Невада стала первым штатом, 31 октября 1932 года объявившим банковские каникулы. Цепная реакция поначалу развивалась довольно медленно, но затем ускорилась – 4 февраля 1933-го она затронула Луизиану, 14 февраля Мичиган объявил четырёхдневные каникулы и затем их продлил. Действия Мичигана считаются поворотным пунктом цепной реакции. Менее чем через две недели банковские каникулы объявил Мэрилэнд. 1 марта каникулы объявили четыре штата, ещё шесть – 2 марта, семь – 3 марта и пять (включая Нью-Йорк) 4 марта. А 6 марта 1933-го национальная банковская система была закрыта указом президента.
В случае еврозоны, видимо, маловероятно, что нынешнего неполного банковского союза и несуществующего финансового союза окажется достаточно для предотвращения цепной реакции бегства банков в другие страны вследствие выхода Греции из зоны евро. Начальной точкой является то, что другие страны рискуют выйти из еврозоны, реагируя на выход из неё Греции. Если сохранится политический статус-кво, вполне представимо, и даже вероятно, что Греция выйдет из зоны евро не одна. Для вкладчиков было бы неразумным играть сбережениями, если они считают, что есть хотя бы 5% шанс, что их страна уйдет из евро. 5% шанс потерять 60% стоимости сбережений (с учётом греческой параллели) превратит усилия по выводу или переводу финансов в весьма оправданные. Как и с выводом вкладов внутри Греции, раз уж мелькнула искра опасения, скорее всего, пожар цепной реакции быстро разгорится.
Проблема в том, что после появления напряжённости, новые политические инициативы еврозоны стали бы достаточными для изменения восприятия убедительности политической воли по защите целостности евро. Безграничная поддержка ЕЦБ банков еврозоны, широкомасштабная монетизация долга и финансовая конфедерация еврозоны стали бы такой политикой, которая могла бы изменить восприятие надёжности. Конечно, всё имеет свою цену. Одной из оценок меры успеха такой политики мог бы стать анализ влияния не на рынки ценных бумаг или другие финансовые рынки, а на бессрочные банковские вклады домохозяйств. Корреляция изменений в греческих вкладах и изменений бессрочных вкладов в банках некоторых периферийных стран в прошлом тоже была высокой (особенно после 2008-го и вслед первой волне озабоченности членством в зоне евро). Хотя корреляции изменений депозитов в целом небольшие, но они растут. Корреляция – не причина, есть много других факторов (в том числе и общее экономическое поведение), которое может поощрить такую корреляцию, но этот факт весьма подчеркивает риски.
Усиление влияния европейских оппозиционных политических партий в недавние годы, вероятно, увеличило риск более масштабного распространения цепной реакции на другие финансовые системы. Уважение к власти, и в частности, к властям в Европе, снизилось. Официальные уверения в «неизменности» монетарного союза (кроме как для Греции) вероятно, не будут весомы. Тот факт, что оппозиционные партии стремятся получить поддержку малообразованных избирателей старшего возраста, может ещё больше усложнить проблему. Такая экономическая демография ен способствует вкладыванию сбережений таким образом, чтобы избежать риска развала (при котором главная опция – физические наличные деньги), поскольку именно старшее поколение с большей вероятностью имеет уязвимые сбережения.
Это добавляет элемент полной непредсказуемости для Еврозоны отказа Греции от евро. Прямые затраты можно было бы рассчитать, как и в разумном приближении оценить стоимость увеличения риска. Однако если развал союза будет расширяться, прямые потери вырастут экспоненциально (поскольку затраты на систему Target 2 растут, и стоимость рекапитализации остающихся членов растёт, и издержки от подверженности финансовой системы внешнему воздействию растут). Страх может передаваться не только самым очевидным кандидатам – это не вопрос кредитоспособности или экономической политики. Если отказ Греции от евро приведёт к выходу из еврозоны других стран, этот коллапс будет создан именно отсутствием убедительных аргументов у политических деятелей.
И именно поэтому Сириза так поздно, в 11-м часу,защищает свою бескомпромиссную позицию в надежде, что Европа наконец поймёт, что риск потерь из-за выхода Греции намного, намного больше, чем риск потерь из-за демонстрации слабости и уступчивости одной периферийной стране. Предстоит увидеть, согласится ли на это Европа, хотя после сегодняшних вызвавших много разговоров действия, по-видимому, любое соглашение закончится тупиком.
Тайлер Дёрден